Tokenisierung und digitale Marktinfrastruktur

SIX Digital Exchange

Das ehrgeizigste Projekt des Finanzplatzes Schweiz auf diesem Gebiet wurde von SIX aufgebaut, der Betreiberin der Schweizer Börse und des Zentralverwahrers SIX SIS, der in Kapitel H.I beschrieben wird. Am 10. September 2021 erteilte die FINMA der SIX Digital Exchange AG eine Bewilligung als Zentralverwahrer und der SDX Trading AG eine Bewilligung als Börse. Es war das erste Mal auf dem Finanzplatz Schweiz, dass Infrastrukturen für den Handel mit digitalen Wertpapieren in Form von Token und deren integrierte Abwicklung bewilligt wurden. Entsprechend dem herkömmlichen Weg des Finanzmarktinfrastrukturgesetzes (FinfraG) war das Angebot auf beaufsichtigte Finanzinstitute beschränkt, und die FINMA betonte, sie wende den Grundsatz «gleiche Risiken, gleiche Regeln» an.¹

Die ersten Jahre von SDX waren vom Volumen her bescheiden. Vor dem Pilotprojekt der Zentralbank von 2023 waren in zwei Jahren erst drei Anleihen von je einigen Millionen Franken auf der Plattform platziert worden. SDX überschritt dennoch im Mai 2024 die Marke von einer Milliarde Franken emittierter digitaler Anleihen, nach fünf Emissionen innerhalb von sechs Monaten, die alle in Zentralbankgeld für Finanzinstitute (wholesale) abgewickelt wurden.² Im März 2025 kündigte SIX an, SDX werde im Rahmen eines Programms namens «Scale Up 2027», das unter dem neuen Chief Executive Bjørn Sibbern auch den Abbau von rund 150 Stellen umfasste, in ihre Geschäftseinheit Securities Services integriert.³ Am 5. Mai 2026 genehmigte die FINMA die Fusion der SIX Digital Exchange AG mit der SIX SIS AG und bewilligte dem zusammengeführten Zentralverwahrer die Verwahrung von Krypto-Vermögenswerten. SIX beschrieb das neue Modell als «one plug to two worlds», über das Finanzinstitute traditionelle Wertpapiere und Krypto-Vermögenswerte über eine einzige regulierte Infrastruktur halten können, und kündigte das Ziel an, bis 2030 zu einer gesamteuropäischen Anbieterin integrierter digitaler Post-Trade-Dienstleistungen zu werden.⁴ SIX vermarktet die digitale Infrastruktur heute als SIX Digital Asset Platform, einen von SIX SIS betriebenen regulierten Zentralverwahrer, der digitale Wertpapiere in tokenisierten Franken und Euro oder in Zentralbankgeld für Finanzinstitute abwickelt.⁵

Die Integration von SDX in den traditionellen Verwahrer spiegelt eine Lehre wider, die an mehreren Finanzplätzen gezogen wurde. Eine separate digitale Infrastruktur zieht Pilotprojekte und Aufmerksamkeit an, erreicht aber nur schwer die Liquidität und die Netzwerkeffekte des etablierten Systems. Indem SIX das digitale Register in den bewilligten Zentralverwahrer verlegt, erlaubt sie den Banken, für beide Welten einen einzigen Anschluss zu nutzen, und behandelt die Tokenisierung als technische Variante bestehender Prozesse. Ob sich dieser Ansatz gegenüber Plattformen durchsetzen wird, die direkt auf öffentlichen Blockchains operieren, ist eine der offenen Fragen der kommenden Jahre.

Digitale Anleihen

Die erste grosse Emission auf SDX kam von UBS. Am 3. November 2022 lancierte die Bank eine digitale Anleihe über 375 Millionen Franken mit einer Laufzeit von drei Jahren und einem Coupon von 2,33 Prozent, die sowohl an SDX als auch an der SIX Swiss Exchange kotiert und gehandelt wurde. UBS bezeichnete sie als erste digitale Anleihe einer Bank, die sowohl an Blockchain-basierten als auch an traditionellen Börsen öffentlich gehandelt und abgewickelt wurde. Rechtlich hatte das Instrument dieselbe Struktur und denselben Rang wie ihre herkömmlichen nicht nachrangigen, unbesicherten Notes.⁶ Die doppelte Kotierung löste ein Problem, das Anleger zurückgehalten hatte: Sie konnten die Anleihe über ihre gewöhnliche Verwahrungskette kaufen, ohne sich an die neue Infrastruktur anzuschliessen.

Öffentliche Emittenten folgten. Im Januar 2023 emittierte die Stadt Lugano ihre erste digitale Anleihe über 100 Millionen Franken unter der Führung der Zürcher Kantonalbank. Am 15. November 2023 emittierte die Basler Kantonalbank für den Kanton Basel-Stadt eine digitale Anleihe über 105 Millionen Franken mit einer Laufzeit von vier Jahren, die erste, die mit digitalen, von der Schweizerischen Nationalbank (SNB) im Rahmen des unten beschriebenen Pilotprojekts ausgegebenen Franken erworben wurde.⁷ Am 1. Dezember 2023 schloss die Zürcher Kantonalbank als Joint Lead Manager die erste digitale Anleihe des Kantons Zürich mit Abwicklung in Zentralbankgeld auf SDX ab. Nach Angaben der Bank war es die erste syndizierte Frankenanleihe, die in digitalem Zentralbankgeld für Finanzinstitute abgewickelt wurde, und eine der ersten Emissionen dieser Art weltweit.⁸

Die Reihe setzte sich 2024 und 2025 fort. Am 7. Februar 2024 emittierte Lugano eine zweite digitale Anleihe über 100 Millionen Franken mit einer Laufzeit von zehn Jahren und einem Coupon von 1,415 Prozent, geführt von der Zürcher Kantonalbank, der Bank J. Safra Sarasin und der Basler Kantonalbank, doppelt kotiert an SDX und an der SIX Swiss Exchange und in Zentralbankgeld für Finanzinstitute abgewickelt.⁹ Am 15. Mai 2024 emittierte die Weltbank eine digitale Anleihe über 200 Millionen Franken mit einer Laufzeit von sieben Jahren und einem Coupon von 1,1575 Prozent unter der Führung der Commerzbank. Es war die erste digitale Anleihe einer internationalen Organisation, die in Zentralbankgeld für Finanzinstitute abgewickelt wurde, und Verbindungen zu Euroclear und Clearstream erlaubten es den Anlegern, sie über die traditionellen internationalen Verwahrer zu halten.¹⁰ Lugano platzierte im Oktober 2024 eine dritte digitale Anleihe über 120 Millionen Franken und im Mai 2025 eine vierte über 100 Millionen Franken mit einer Laufzeit von sieben Jahren und einem Coupon von 0,6125 Prozent. Ihr stellvertretender Finanzchef berichtete, die Stadt habe einen Spread erzielt, der mit jenem eines Triple-A-Emittenten vergleichbar sei, obwohl ihr Rating Aa3 laute.¹¹

Für die öffentlichen Haushalte von Zürich, Basel und Lugano waren diese Emissionen keine Quelle günstiger Finanzierung. Ihr Motiv war es, Erfahrung mit einer Infrastruktur zu sammeln, die zum Standard werden könnte, den Finanzplatz zu unterstützen und die rechtlichen und operativen Abläufe von Emission, Verwahrung und Abwicklung zu erproben. Für die Banken, die die Emissionen führten, lieferten die Transaktionen einen Machbarkeitsnachweis gegenüber Kunden und Aufsichtsbehörden. Sie zeigten auch, dass die Tokenisierung einfacher Anleihen nach Schweizer Recht technisch und rechtlich funktioniert, während der wirtschaftliche Vorteil gegenüber dem effizienten traditionellen System gering bleibt, solange die Volumen begrenzt sind.

Projekt Helvetia

Das wichtigste Element des Schweizer Ansatzes ist die Beteiligung der Zentralbank. Zusammen mit SIX und dem Innovation Hub der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) begann die Schweizerische Nationalbank mehrere Jahre vor der Emission der ersten digitalen Anleihen damit, die Abwicklung tokenisierter Vermögenswerte in Zentralbankgeld zu erproben. Die erste Phase des Projekts Helvetia, abgeschlossen am 3. Dezember 2020, bestätigte die Machbarkeit der Abwicklung tokenisierter Vermögenswerte in Zentralbankgeld. Die zweite Phase, abgeschlossen am 13. Januar 2022, demonstrierte die Integration von digitalem Zentralbankgeld für Finanzinstitute in die Systeme von Geschäftsbanken und Zentralbank.¹²

In der dritten Phase ging die SNB in den Produktivbetrieb. Ab Dezember 2023 gab sie echtes digitales Zentralbankgeld für Finanzinstitute in Franken auf SDX aus, zunächst für einen Zeitraum bis Juni 2024. Sechs Geschäftsbanken nahmen teil: die Banque Cantonale Vaudoise, die Basler Kantonalbank, die Commerzbank, die Hypothekarbank Lenzburg, UBS und die Zürcher Kantonalbank. Die Teilnehmer emittierten digitale Anleihen, die nach dem Prinzip Lieferung gegen Zahlung gegen das Zentralbankgeld abgewickelt wurden, und auch Repo-Geschäfte sollten über die Handelsplattform SIX Repo abgewickelt werden.¹³ In einer Rede in Basel am 6. Mai 2024 berichtete der damalige Präsident des Direktoriums der SNB, Thomas Jordan, seit Beginn des Pilotprojekts seien vier tokenisierte Anleiheemissionen und eine Sekundärmarkttransaktion in Zentralbankgeld für Finanzinstitute abgewickelt worden. Er erläuterte, die Abwicklung in Zentralbankgeld sei entscheidend, weil sie das Kreditrisiko beseitige und das Liquiditätsrisiko minimiere. Er erwähnte auch zwei geprüfte Alternativen: eine direkte Verbindung zwischen Plattformen mit Distributed-Ledger-Technologie und dem Echtzeit-Bruttoabwicklungssystem sowie privat ausgegebene Token, die vollständig durch Zentralbankeinlagen gedeckt sind.¹⁴

Das Pilotprojekt wurde mehrmals verlängert. Am 30. Juni 2025 kündigte die SNB an, es bis mindestens Mitte 2027 weiterzuführen und einen zweiten Ansatz hinzuzufügen: die Abwicklung tokenisierter Vermögenswerte mit herkömmlichem Zentralbankgeld über eine Anbindung an das Swiss Interbank Clearing (SIC). Zu diesem Zweck schloss die SNB BX Digital an die Produktionsumgebung des SIC an. Die SNB betonte, die Verlängerung bedeute keine Verpflichtung, digitales Zentralbankgeld für Finanzinstitute dauerhaft einzuführen.¹⁵ Die Projektseite der SNB hält, im September 2026 abgerufen, fest, dass das Pilotprojekt mindestens bis Juni 2028 laufen, schrittweise auf weitere Finanzinstitute und Transaktionsarten ausgeweitet werde und die Teilnehmer ein Girokonto bei der SNB halten, zum SIC zugelassen und an die SIX Digital Asset Platform angeschlossen sein müssen.¹⁶

Helvetia verschafft der Schweiz einen Vorteil, den nur wenige Finanzplätze teilen. In den meisten Rechtsordnungen werden tokenisierte Wertpapiere entweder in Geschäftsbankengeld oder in privaten Stablecoins abgewickelt, was ein Kreditrisiko in die Abwicklung bringt. In Zürich kann eine Bank, die eine digitale Anleihe emittiert oder kauft, diese im Register selbst in Zentralbankgeld abwickeln. Diese Möglichkeit ist für internationale Emittenten wie die Weltbank und für institutionelle Anleger von praktischem Interesse, auch wenn die Volumen im Vergleich zum traditionellen Anleihenmarkt klein bleiben.

BX Digital, Taurus und Privatmärkte

Die zweite Infrastruktur für tokenisierte Wertpapiere stammt von der Börse Stuttgart. Am 18. März 2025 erteilte die FINMA der BX Digital AG, einer Schwestergesellschaft der Börse BX Swiss und Teil der Boerse Stuttgart Group, die erste Bewilligung als DLT-Handelssystem nach dem DLT-Gesetz, das am 1. August 2021 in Kraft getreten war. Auf einem solchen System werden Registerwertrechte auf einer Blockchain übertragen und gehalten. BX Digital stellte ihr Gesuch als kleines System, was bedeutet, dass bestimmte Schwellenwerte nicht überschritten werden dürfen. Sie muss über eine Strategie zur Aufrechterhaltung des Geschäftsbetriebs verfügen, die die Abwicklung auf öffentlichen Blockchains einschliesst, ihre Smart Contracts unterliegen technischen Prüfungen, und sie bedient nur beaufsichtigte Teilnehmer. Die Abwicklung erfolgt nach dem Prinzip Lieferung gegen Zahlung über an das SIC angebundene Smart Contracts, während BX Digital selbst keine DLT-Effekten verwahrt.¹⁷ Der rechtliche Rahmen des DLT-Handelssystems wird in Kapitel J.I beschrieben. Seine praktische Bedeutung liegt darin, dass die Schweiz nun über zwei regulierte Modelle verfügt: SIX mit einem privaten Register innerhalb des traditionellen Zentralverwahrers und BX Digital mit Abwicklung auf einer öffentlichen Blockchain, die an Zentralbankgeld angebunden ist.

Für kleinere Emittenten und Privatmärkte sind andere Plattformen entstanden. Taurus betreibt den Marktplatz TDX, einen Handelsplatz für tokenisierte Wertpapiere. Im Januar 2024 erlaubte ihr die FINMA, die Plattform neben institutionellen und professionellen Anlegern auch Privatkunden zu öffnen. Zu den Emittenten gehörten das Immobilienunternehmen Investis, die Versicherung la Mobilière und der Onlinehändler QoQa.¹⁸ Die Zürcher Firma Aktionariat ermöglicht es Unternehmen, ihre Aktien als Registerwertrechte nach Art. 973d des Obligationenrechts (OR) auszugeben. Mehr als 85 Unternehmen haben ihre Aktien auf ihrer Plattform tokenisiert, meist auf Ethereum oder verwandten Netzwerken.¹⁹ Die Capital Markets and Technology Association, ein Branchenverband mit Sitz in Genf, veröffentlichte ihr erstes Modell für die Tokenisierung von Aktien Schweizer Gesellschaften im Oktober 2018, noch vor der Verabschiedung des DLT-Gesetzes durch das Parlament am 25. September 2020. Ihr Standard für die Tokenisierung von Aktien, erstmals im Dezember 2021 veröffentlicht, wurde zuletzt am 12. September 2024 aktualisiert.²⁰

Tokenisierte Immobilien

Immobilien, die grösste Anlageklasse des Schweizer Privatvermögens, waren ein früher Kandidat für die Tokenisierung. Im März 2019 wurden zwanzig Prozent des Werts eines Gebäudes in Baar, rund drei Millionen Franken, auf Ethereum tokenisiert und in einem Club Deal an vier Anleger verkauft.²¹ Im Januar 2020 kaufte die Zuger Firma BrickMark die Liegenschaft an der Bahnhofstrasse 52 in Zürich für rund 130 Millionen Franken von der RFR Holding und bezahlte etwa zwanzig Prozent des Preises in Token. Die Token gewährten den Anlegern eine anteilige wirtschaftliche Beteiligung an den Mieterträgen und an einer allfälligen Wertsteigerung. Der Chief Executive von BrickMark, Stefan Rind, erklärte, es habe noch nie eine tokenfinanzierte Transaktion dieser Grössenordnung gegeben.²²

Diese Transaktionen führten nicht zu einem breiten Markt. Das Hindernis liegt im Sachenrecht. Das Eigentum an Grundstücken entsteht in der Schweiz durch die Eintragung im Grundbuch, das von den Kantonen geführt wird und nicht durch einen Token ersetzt werden kann. Tokenisieren lässt sich daher eine Forderung, ein Anteil an einer Gesellschaft, der die Liegenschaft gehört, oder ein Anteil an einem Immobilienfonds, nicht aber die Liegenschaft selbst. Übertragungen solcher Forderungen oder Anteile müssen zudem das Bundesgesetz über den Erwerb von Grundstücken durch Personen im Ausland (BewG) beachten, das den Erwerb von Wohneigentum durch ausländische Käufer beschränkt und auf Anteile an Immobiliengesellschaften anwendbar ist.²³ Tokenisierte Immobilien bleiben in der Schweiz damit eine Nische für Club Deals und Fondsanteile.

Anmerkungen

1. FINMA, «FINMA issues first-ever approval for a stock exchange and a central securities depository for the trading of tokens», Medienmitteilung, 10. September 2021, https://www.finma.ch/en/news/2021/09/finma-issues-first-ever-approval-for-a-stock-exchange-and-a-central-securities-depository-for-the-trading-of-tokens/. ↩
2. Ledger Insights, «SIX Digital Exchange surpasses CHF 1 billion on exchange with World Bank bond», 21. Mai 2024, https://www.ledgerinsights.com/six-digital-exchange-surpasses-chf-1-billion-on-exchange-with-world-bank-bond/. ↩
3. Ledger Insights, «SIX merges Digital Exchange SDX into securities services group», 12. März 2025, https://www.ledgerinsights.com/six-merges-digital-exchange-sdx-into-securities-services-group/. ↩
4. SIX, «SIX Receives FINMA Approval to Merge Digital CSD into SIX SIS AG and to Provide Crypto Custody Through the Consolidated CSD», Medienmitteilung, 5. Mai 2026, https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2026/20260505-custody-consolidation.html. ↩
5. SIX, «Digital Securities Issuance & Market Solutions», https://www.six-group.com/en/products-services/securities-services/digital-assets/digital-securities.html, abgerufen im September 2026. ↩
6. UBS, «UBS AG launches the world’s first digital bond that is publicly traded and settled on both blockchain-based and traditional exchanges», Medienmitteilung, 3. November 2022, https://www.ubs.com/global/en/media/display-page-ndp/en-20221103-digital-bond.html. ↩
7. Kanton Basel-Stadt, «Basel-Stadt lanciert erste digitale Anleihe», Medienmitteilung, 15. November 2023, https://www.bs.ch/medienmitteilungen/fd/2023-basel-stadt-lanciert-erste-digitale-anleihe. ↩
8. Zürcher Kantonalbank, «wCBDC-Transaktion», Medienmitteilung, 1. Dezember 2023, https://www.zkb.ch/de/ueber-uns/medien/medienmitteilungen/2023/wcbdc-transaktion.html. ↩
9. finews.ch, «Stadt Lugano emittiert weitere digitale Anleihe», Februar 2024, https://www.finews.ch/news/finanzplatz/61287-lugano-digital-bond-anleihe-snb-cbdc. ↩
10. World Bank, «World Bank Partners with Swiss National Bank and SIX Digital Exchange to Advance Digitalization in Capital Markets», Medienmitteilung, 15. Mai 2024, https://www.worldbank.org/en/news/press-release/2024/05/15/world-bank-partners-with-swiss-national-bank-and-six-digital-exchange-to-advance-digitalization-in-capital-markets. ↩
11. Global Government Finance, «Swiss city of Lugano issues fourth blockchain bond», Mai 2025, https://www.globalgovernmentfinance.com/lugano-fourth-blockchain-bond/. ↩
12. SIX, «Digital Securities Issuance & Market Solutions», Abschnitt zu den Meilensteinen, https://www.six-group.com/en/products-services/securities-services/digital-assets/digital-securities.html, abgerufen im September 2026. ↩
13. SIX, «SIX collaborates with the Swiss National Bank to pilot wholesale CBDC issuance in Switzerland», Medienmitteilung, 2. November 2023, https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2023/20231102-six-sdx-snb-helvetia-lll.html. ↩
14. Thomas Jordan, «Project Helvetia III – The Swiss National Bank’s pilot for wholesale CBDC», Rede am BIS Innovation Summit 2024, Basel, 6. Mai 2024, BIS central bankers’ speeches, https://www.bis.org/review/r240506e.htm. ↩
15. Schweizerische Nationalbank, «Swiss National Bank extends and expands Project Helvetia», Medienmitteilung, 30. Juni 2025, https://www.snb.ch/en/publications/communication/press-releases/2025/pre_20250630. ↩
16. Schweizerische Nationalbank, «Project Helvetia», https://www.snb.ch/en/the-snb/mandates-goals/payment-transactions/projekt_helvetia, abgerufen im September 2026. ↩
17. FINMA, «FINMA licenses first DLT trading facility», Medienmitteilung, 18. März 2025, https://www.finma.ch/en/news/2025/03/20250318-mm-dlt-handelssystem/. ↩
18. The Block, «Swiss fintech firm Taurus granted approval to offer tokenized securities to retail clients», 23. Januar 2024, https://www.theblock.co/news/regulation/2024-01-23-deutsche-bank-backed-taurus-granted-finma-approval-retail-tokenized-asset-trading-273983. ↩
19. Aktionariat, «What Is Equity Tokenization? The Definitive Guide [2026]», https://www.aktionariat.com/resources/insights/what-is-equity-tokenization-guide, abgerufen im September 2026. ↩
20. Capital Markets and Technology Association (CMTA), «Standard for the tokenization of shares of Swiss corporations using the distributed ledger technology», https://cmta.ch/standards/standard-for-the-tokenization-of-shares-of-swiss-corporations-using-the-distributed-ledger-technology. ↩
21. immobilienbusiness.ch, «First Swiss real estate transaction on blockchain», 6. März 2019, https://www.immobilienbusiness.ch/en/?p=16112; der Beitrag berichtet, dass 20 Prozent des Werts der Liegenschaft Grabenstrasse 3 in Baar, rund CHF 3 Mio., über die Plattform Blockimmo, mit Elea Labs und Swiss Crypto Tokens, auf Ethereum tokenisiert und in einem Club Deal an vier Anleger verkauft wurden. ↩
22. swissinfo.ch, «Slice of prime Zurich real estate sold on blockchain», Januar 2020, https://www.swissinfo.ch/eng/business/tokenised-investment_slice-of-prime-zurich-real-estate-sold-on-blockchain/45495450. ↩
23. Bundesgesetz vom 16. Dezember 1983 über den Erwerb von Grundstücken durch Personen im Ausland (BewG, Lex Koller), SR 211.412.41, Art. 4 Abs. 1 lit. a und e, zweisprachige Ausgabe, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/2/21/211.412.41-4-7.html: Als Erwerb von Grundstücken gilt auch der Erwerb von Anteilen an einer juristischen Person, deren tatsächlicher Zweck der Erwerb von Grundstücken ist, sofern die Anteile nicht an einer Börse in der Schweiz kotiert sind. Zum Grundbuch vgl. Art. 942 ff. ZGB. ↩

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