Das Finanzmarktinfrastrukturgesetz

Ursprünge und Aufbau

Das Börsengesetz von 1995 war für eine Welt nationaler Börsen geschrieben worden. Nach der Finanzkrise von 2008 vereinbarten die G20-Staaten an ihrem Gipfel in Pittsburgh 2009, dass standardisierte ausserbörsliche Derivate über zentrale Gegenparteien abgerechnet und an Transaktionsregister gemeldet werden sollten. Die Europäische Union setzte diese Verpflichtungen mit der European Market Infrastructure Regulation (EMIR) von 2012 um und revidierte ihre Regeln über Handelsplätze mit der zweiten Richtlinie und Verordnung über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID II und MiFIR). Ein so eng mit dem europäischen Markt verbundener Finanzplatz wie Zürich konnte diesen Entwicklungen nicht fernbleiben, ohne den Zugang seiner Banken und Infrastrukturen zu europäischen Kunden aufs Spiel zu setzen.¹

Am 3. September 2014 verabschiedete der Bundesrat seine Botschaft zu einem Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG, englisch FMIA oder FinMIA). Nach Angaben der Regierung sollte das neue Gesetz die Regulierung der Finanzmarktinfrastrukturen und des Derivatehandels den Marktentwicklungen und internationalen Standards anpassen, um die Stabilität und Wettbewerbsfähigkeit des Finanzplatzes Schweiz nachhaltig zu stärken.² Das Gesetz wurde am 19. Juni 2015 vom Parlament verabschiedet und trat im Januar 2016 in Kraft.³

Das FinfraG übernahm die Substanz des Börsengesetzes, das es ablöste, und verband sie mit neuen Regeln über Infrastrukturen und Derivate. Sein Aufbau folgt einer klaren Logik. Nach einleitenden Bestimmungen regelt es nacheinander Handelsplätze, zentrale Gegenparteien, Zentralverwahrer, Handelssysteme für DLT-Effekten, Transaktionsregister und Zahlungssysteme. Ein weiterer Titel enthält die Regeln über das Marktverhalten aller Teilnehmer, nämlich Derivatehandel, Offenlegung von Beteiligungen, öffentliche Kaufangebote, Insiderhandel und Marktmanipulation. Das Gesetz schliesst mit Strafbestimmungen und Schlussbestimmungen. Artikel 2 definiert als Finanzmarktinfrastrukturen eine Börse, ein multilaterales Handelssystem, eine zentrale Gegenpartei, einen Zentralverwahrer, ein Transaktionsregister, ein DLT-Handelssystem und ein Zahlungssystem.⁴

Die Verbindung von Infrastrukturrecht und Marktverhaltensrecht in einem einzigen Erlass ist eine schweizerische Besonderheit. Die Europäische Union regelt diese Gegenstände in getrennten Rechtsakten, darunter MiFID II und MiFIR für Handelsplätze, EMIR für zentrale Gegenparteien und Derivate, die Zentralverwahrer-Verordnung, die Marktmissbrauchsverordnung und die Transparenzrichtlinie. Der schweizerische Gesetzgeber zog ein einziges, verhältnismässig kompaktes Gesetz vor, ergänzt durch eine Verordnung des Bundesrates (FinfraV) und Verordnungen der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht (FINMA). Dieser Ansatz spiegelt eine allgemeinere Vorliebe des schweizerischen Finanzmarktrechts für Grundsätze im Gesetz und technische Einzelheiten in Verordnungen und Selbstregulierung – eine Vorliebe, die rasche Anpassungen erlaubt, aber auch ein sorgfältiges Lesen mehrerer Regelungsebenen verlangt.

Handelsplätze und Selbstregulierung

Das FinfraG unterscheidet zwei Arten von Handelsplätzen. Eine Börse ist eine Einrichtung zum multilateralen Handel von Effekten, an der Effekten kotiert werden und die den gleichzeitigen Austausch von Angeboten unter mehreren Teilnehmern sowie den Vertragsabschluss nach nichtdiskretionären Regeln bezweckt. Ein multilaterales Handelssystem dient demselben Zweck, ohne Effekten zu kotieren.⁵ Der entscheidende Unterschied ist somit der Akt der Kotierung, der eine Effekte nach besonderen Anforderungen der Börse zum Handel zulässt, den Emittenten laufenden Pflichten unterwirft und die Anwendung der Regeln über die Offenlegung von Beteiligungen und über öffentliche Übernahmen auslöst. Organisierte Handelssysteme, die auf diskretionärer Grundlage handeln dürfen, sind gesondert geregelt und werden typischerweise von Banken und Wertpapierhäusern betrieben.

Die zentrale Institution des schweizerischen Börsenrechts bleibt die Selbstregulierung. Ein Handelsplatz muss eine eigene Regulierungs- und Überwachungsorganisation schaffen, die vom Betrieb unabhängig sein muss. Er muss zudem Reglemente über Zulassung, Pflichten und Ausschluss der Teilnehmer sowie über die Zulassung von Effekten zum Handel erlassen. Bei Börsen müssen die Kotierungsregeln international anerkannten Standards Rechnung tragen und den Emittenten zur Einhaltung laufender Offenlegungspflichten verpflichten. Die Reglemente bedürfen der Genehmigung durch die FINMA. Der Gesetzgeber hat damit einem privaten Unternehmen die Aufgabe übertragen, die wichtigsten Regeln für kotierte Gesellschaften zu setzen und durchzusetzen, während er der FINMA die Befugnis vorbehalten hat, diese Regeln zu genehmigen und ihre Durchsetzung zu beaufsichtigen.⁶

Zentrale Gegenparteien, Zentralverwahrer und Transaktionsregister

Zentrale Gegenparteien treten zwischen Käufer und Verkäufer eines Geschäfts und werden so zum Käufer für jeden Verkäufer und zum Verkäufer für jeden Käufer. Damit bündeln sie das Gegenparteirisiko in einer einzigen Institution, die robust genug sein muss, um den Ausfall ihrer grössten Teilnehmer zu überstehen. Das FinfraG verlangt deshalb von einer zentralen Gegenpartei, angemessene Sicherheiten zu halten, einen Ausfallfonds zu unterhalten und über eine Wasserfall-Ordnung von Mitteln zur Verlustdeckung zu verfügen. Zentralverwahrer verwahren Effekten zentral und betreiben Effektenabwicklungssysteme. Transaktionsregister sammeln und speichern die ihnen gemeldeten Daten über Derivatgeschäfte und stellen sie den Behörden zur Verfügung.

Mehrere dieser Infrastrukturen sind systemrelevant. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) bezeichnet systemrelevante zentrale Gegenparteien, Effektenabwicklungssysteme und Zahlungssysteme und legt in Zusammenarbeit mit der FINMA zusätzliche Anforderungen für sie fest. SIX x-clear, SIX SIS und das Swiss Interbank Clearing gehören zu den Infrastrukturen, welche die Nationalbank als systemrelevant eingestuft hat.⁷ Für den Finanzplatz Zürich ist schon der Umstand, dass sich diese Infrastrukturen in der Stadt befinden und der schweizerischen Aufsicht unterstehen, ein Element der Stabilität. In einer Krise haben die Schweizer Behörden direkten Zugriff auf die Institutionen, von denen die Abwicklung von Franken-Geschäften und Schweizer Effekten abhängt.

Die Pflichten im Derivatehandel

Die Bestimmungen über den Derivatehandel setzen die Verpflichtungen der G20 um. Die Gegenparteien müssen ausserbörsliche Derivatgeschäfte, die in die für die Abrechnung bezeichneten Kategorien fallen, über eine von der FINMA bewilligte oder anerkannte zentrale Gegenpartei abrechnen. Kleine nichtfinanzielle Gegenparteien sind davon ausgenommen.⁸ Derivatgeschäfte müssen einem von der FINMA bewilligten oder anerkannten Transaktionsregister gemeldet werden. Bei einem Geschäft zwischen einer finanziellen und einer nichtfinanziellen Gegenpartei meldet die finanzielle Gegenpartei. Zwischen zwei finanziellen Gegenparteien meldet die nicht kleine Gegenpartei, und gehören beide derselben Kategorie an, meldet die verkaufende Gegenpartei. Geschäfte zwischen kleinen nichtfinanziellen Gegenparteien müssen nicht gemeldet werden, und wird ein Geschäft zentral abgerechnet, meldet es die zentrale Gegenpartei.⁹ Weitere Pflichten betreffen die Risikominderung bei nicht zentral abgerechneten Geschäften, darunter die rechtzeitige Bestätigung der Vertragsbedingungen, den Portfolioabgleich und den Austausch von Sicherheiten, sowie eine Handelspflicht für bestimmte Derivate an zugelassenen Handelsplätzen.

Für internationale Gruppen mit einer Schweizer Einheit werfen diese Regeln praktische Fragen zu ihrem Zusammenspiel mit EMIR und mit dem amerikanischen Regime nach dem Dodd–Frank Act auf. Die schweizerischen Regeln lassen unter bestimmten Umständen die Einhaltung gleichwertigen ausländischen Rechts zur Erfüllung der schweizerischen Pflichten genügen, und die FINMA hat ausländische zentrale Gegenparteien und Transaktionsregister anerkannt. Für die Treasury-Verantwortlichen von Schweizer Industrieunternehmen, deren Währungs- und Zinsabsicherung in der Regel unter das Regime für nichtfinanzielle Gegenparteien fällt, war die Meldepflicht die wichtigste praktische Last. Die Einführung der Kategorie der kleinen nichtfinanziellen Gegenpartei hat viele von ihnen entlastet.

Änderungen und die laufende Revision

Das FinfraG ist mehrmals geändert worden. Die bedeutendste Änderung vor 2024 war die Einführung der DLT-Handelssysteme durch das Bundesgesetz zur Anpassung des Bundesrechts an Entwicklungen der Technik verteilter elektronischer Register, das in den Artikeln 73a bis 73f eine Bewilligung für ein Handelssystem für DLT-Effekten schuf. 2023 verankerte das Parlament die Schutzmassnahme für die Schweizer Börse, die der Bundesrat 2018 auf dem Verordnungsweg erlassen hatte, im FinfraG. Die Änderung trat am 1. Januar 2024 in Kraft und wird in Abschnitt IX behandelt.¹⁰

Eine umfassende Revision ist im Gang. Im September 2022 nahm der Bundesrat Kenntnis von einer Evaluation, die zum Schluss kam, dass sich das Gesetz seit seinem Inkrafttreten in den meisten Punkten bewährt habe, aber wegen technologischer Entwicklungen und veränderter internationaler Standards Anpassungsbedarf bestehe. Am 19. Juni 2024 wurde eine Vernehmlassungsvorlage mit einer bis zum 11. Oktober 2024 laufenden Vernehmlassungsfrist veröffentlicht.¹¹ Für kotierte Gesellschaften schlug der Entwurf vor, den tiefsten Offenlegungsschwellenwert von 3 Prozent abzuschaffen, sodass der tiefste Schwellenwert bei 5 Prozent läge, die Aufsicht über die Ad-hoc-Publizität von der Selbstregulierung der Börse auf die FINMA zu übertragen, den Begriff der kursrelevanten Tatsache durch jenen der Insiderinformation zu ersetzen und die Emittenten zu verpflichten, Insiderlisten während fünfzehn Jahren aufzubewahren. Der Entwurf schlug ferner vor, Namen und Funktion der Personen, die Management-Transaktionen melden, entsprechend dem europäischen Recht zu veröffentlichen und eine neue Strafbestimmung für Verletzungen der Ad-hoc-Publizität mit Bussen bis CHF 500’000 bei vorsätzlicher und CHF 100’000 bei fahrlässiger Begehung einzuführen.¹² Im März 2025 erwarteten Praktiker, dass die Revision erst nach 2025 abgeschlossen werde, da der Bundesrat zunächst seinen Bericht über die Vernehmlassung ausarbeite, bevor er dem Parlament eine Vorlage unterbreite.¹³ Da bei Abschluss dieses Kapitels im September 2026 kein revidierter Text als in Kraft stehend bestätigt werden konnte, beschreiben die folgenden Abschnitte das Gesetz in seiner geltenden Fassung.

Anmerkungen

1. Bundesrat, Botschaft zum Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG), 2014, Vorabdruck, https://www.newsd.admin.ch/newsd/message/attachments/36342.pdf. Die Botschaft verweist auf die Verpflichtungen der G20 von 2009 zur Abrechnung, Meldung und Plattformhandelspflicht standardisierter OTC-Derivate und vergleicht den Entwurf durchgehend mit EMIR (Verordnung (EU) Nr. 648/2012) und MiFID II/MiFIR. ↩
2. Schweizerischer Bundesrat, Medienmitteilung «Bundesrat verabschiedet Botschaft zum Finanzmarktinfrastrukturgesetz», 3. September 2014, https://www.admin.ch/gov/de/start/dokumentation/medienmitteilungen.msg-id-54305.html. ↩
3. Staatssekretariat für internationale Finanzfragen (SIF), «Financial Market Infrastructure Act (FinMIA)», https://www.sif.admin.ch/en/financial-market-infrastructure-act-finmia. Die Seite beschreibt das Gesetz als Regelung der Organisation und des Betriebs von Finanzmarktinfrastrukturen wie Börsen, anderen Handelssystemen, Zahlungssystemen und zentralen Gegenparteien sowie des Verhaltens der Teilnehmer im Effekten- und Derivatehandel, einschliesslich Massnahmen gegen Insiderhandel und Marktmanipulation. ↩
4. Bundesgesetz über die Finanzmarktinfrastrukturen und das Marktverhalten im Effekten- und Derivatehandel (Finanzmarktinfrastrukturgesetz, FinfraG) vom 19. Juni 2015, SR 958.1, Art. 2 lit. a, in der zweisprachigen Ausgabe Deutsch–Französisch, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-2-5.html. Der amtliche Text ist auf Fedlex veröffentlicht unter https://www.fedlex.admin.ch/eli/cc/2015/853/de. ↩
5. FinfraG, Art. 26 lit. a–c, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-26-29.html. ↩
6. Art. 27–36 FinfraG mit den Überschriften «Selbstregulierung», «Organisation des Handels», «Überwachung des Handels», «Zulassung von Effekten durch eine Börse» und verwandten Gegenständen, wie in der zweisprachigen Ausgabe ersichtlich, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html. ↩
7. Schweizerische Nationalbank, «Financial market infrastructure», https://www.snb.ch/en/the-snb/mandates-goals/financial-stability/financial-market-infrastructure, wo das SIC, SIX SIS mit ihrem Abwicklungssystem SECOM und SIX x-clear unter den systemrelevanten Finanzmarktinfrastrukturen aufgeführt sind, welche die SNB gestützt auf das Nationalbankgesetz und seit dem 1. Januar 2016 auf das FinfraG überwacht; SIX, «Monitoring by the Swiss National Bank (SNB)», https://www.six-group.com/en/company/governance/monitoring-and-regulation.html. Art. 22–25 FinfraG regeln die systemrelevanten Finanzmarktinfrastrukturen, vgl. https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html. ↩
8. FinfraG, Art. 97 (Abrechnungspflicht), https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-97-106.html. ↩
9. FinfraG, Art. 104 (Meldepflicht), https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-104-113.html. ↩
10. Staatssekretariat für internationale Finanzfragen (SIF), «Measure to protect Swiss stock exchange infrastructure», https://www.sif.admin.ch/en/protect-swiss-stock-exchange-infrastructure. ↩
11. SIF, «Financial Market Infrastructure Act (FinMIA)», https://www.sif.admin.ch/en/financial-market-infrastructure-act-finmia. ↩
12. Andrea Rüttimann, «FinMIA Review: New Rules on the Horizon for Swiss-listed Companies», CapLaw-2024-63, https://caplaw.ch/2024/finmia-review-new-rules-on-the-horizon-for-swisslisted-companies/. Der Artikel nennt 2027 als frühestes geplantes Inkrafttreten. ↩
13. Samir Ainouz (Pestalozzi), «Regulatory Milestones and Projects in Swiss Financial Market Regulation in 2025», Mondaq, 12. März 2025, https://www.mondaq.com/financial-services/1597430/regulatory-milestones-and-projects-in-swiss-financial-market-regulation-in-2025. ↩

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