Vermächtnis und Ausblick
Was das Jahrhundert hinterlassen hat
Aus der Sicht des Jahres 2026 lässt sich die Geschichte des Schweizer Kapitalmarktes seit 1914 als eine Abfolge von Zentralisierungen lesen. Die kantonalen Börsen des 19. Jahrhunderts wichen 1995 einer einzigen nationalen Börse in Zürich. Die getrennten Gesellschaften für Handel, Abwicklung und Information verschmolzen 2008 zur SIX. Die kantonalen Gesetze wurden 1997 durch das eidgenössische Börsengesetz abgelöst, das seinerseits 2016 im Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG) aufging. Die Verfolgung des Insiderhandels ging 2013 von den Kantonen auf den Bund über. Bei jedem Schritt gewann Zürich. Die Stadt, die im 19. Jahrhundert mit Genf und Basel um die Kotierung von Bundesanleihen und Eisenbahnaktien gewetteifert hatte, wurde zum unbestrittenen Sitz der Schweizer Marktinfrastruktur.
Einige Merkmale haben jede Reform überdauert. Die Banken besitzen nach wie vor die Marktinfrastruktur, so wie die Mitglieder des Effektenbörsenvereins im 19. Jahrhundert die Zürcher Börse besassen. Die Selbstregulierung bestimmt weiterhin Kotierung und Offenlegung, auch wenn die hängige Revision des FinfraG die Ad-hoc-Publizität ins Bundesrecht überführen könnte. Die schweizerische Vorliebe für Grundsätze statt detaillierter Regeln, für pragmatische Behörden und für rasche Verfahren hat die Übernahmekommission ebenso geprägt wie SER. Schliesslich ist der Schweizer Kapitalmarkt weltoffen geblieben, wie es die Giacometti-Karte in der Halle von 1930 verkündete. Er hat weiterhin ausländische Emittenten, ausländische Anleger und ausländische Handelsfirmen angezogen.
Künftige Herausforderungen
Der Schweizer Markt steht vor mehreren Herausforderungen. Die erste ist die Konzentration der Marktkapitalisierung auf wenige sehr grosse Unternehmen und die schrumpfende Zahl mittelgrosser kotierter Gesellschaften, was die Vielfalt des Marktes und seine Attraktivität für Wachstumsinvestoren verringert. Die zweite ist der Wettbewerb mit New York um die Kotierung von Schweizer Unternehmen mit weltweitem Geschäft, wie die Doppelkotierung von Amrize zeigt. Die dritte ist die Umgestaltung der Marktinfrastruktur durch die Distributed-Ledger-Technologie, in die die SIX über die SIX Digital Exchange investiert hat und die Teil J dieses Buches untersucht. Die vierte ist das Verhältnis zur Europäischen Union. Das Ende 2024 zwischen der Schweiz und der EU ausgehandelte Vertragspaket erfasst die Finanzdienstleistungen nicht, sodass der Zugang Schweizer Banken und Infrastrukturen zum europäischen Markt weiterhin von Äquivalenzentscheiden und vom Wohlwollen der Kommission abhängt.1
Eine fünfte Herausforderung betrifft die Eigentümerstruktur. Seit der Übernahme der Credit Suisse durch die UBS im Jahr 2023 hat eine einzelne Bank unter den Eigentümern und Kunden der SIX ein grösseres Gewicht als je eine Bank zuvor. Der Ausgleich zwischen den Interessen des grössten Eigentümers, jenen der kleineren Banken und jenen der Emittenten und Anleger, die auf die Infrastruktur angewiesen sind, wird eine sorgfältige Governance erfordern. Die Schweizer Behörden haben ein offenkundiges Interesse an der fortdauernden Unabhängigkeit und Widerstandsfähigkeit einer Infrastruktur, die für das Land systemrelevant ist.
Die Sicht des Praktikers
Für den Praktiker, der internationale Mandanten berät, bietet der Schweizer Kapitalmarkt ein kohärentes Regelwerk, das von erfahrenen Institutionen angewendet wird. Die wichtigsten Anlaufstellen sind wenige: die FINMA für Aufsichtsfragen und Marktmissbrauch, SER für Kotierung, Prospektprüfung und Ad-hoc-Publizität, die Offenlegungsstelle der SIX für Beteiligungen, die Übernahmekommission für öffentliche Angebote und die Bundesanwaltschaft für strafrechtliche Fragen. Jede dieser Institutionen veröffentlicht ihre Praxis, und an die meisten kann man sich vor einer Transaktion informell wenden. Die Schweizer Regeln sind im Allgemeinen kürzer und flexibler als ihre europäischen Entsprechungen, während ihre Durchsetzung in den letzten zwei Jahrzehnten strenger geworden ist.
In der grenzüberschreitenden Arbeit kehren mehrere praktische Punkte immer wieder. Die Offenlegungsschwellen beginnen bei 3 Prozent und schliessen Derivate ein. Der Grenzwert für ein Pflichtangebot von 33⅓ Prozent kann durch die Statuten abgeändert werden, sodass eine Prüfung der Statuten der Zielgesellschaft unerlässlich ist. Die Mindestpreisregel lässt keine Kontrollprämie mehr zu. Das schweizerische Insiderrecht gilt für jeden Handel mit in der Schweiz kotierten Effekten, wo immer sich der Händler befindet. Mandanten aus Deutschland und anderen europäischen Rechtsordnungen sollten zudem beachten, dass das Schweizer Recht schärfer als die EU-Marktmissbrauchsverordnung zwischen den Selbstregulierungspflichten der Emittenten nach dem Kotierungsreglement und den gesetzlichen Verboten des Marktmissbrauchs unterscheidet. Diese Unterscheidung könnte sich verringern, sobald die hängige Revision des FinfraG in Kraft getreten ist.
Anmerkungen
- Eidgenössisches Departement für auswärtige Angelegenheiten, «Package Switzerland–EU (Bilaterals III)», https://www.europa.eda.admin.ch/en/package-switzerland-eu, und Bundesrat, «Swiss–EU package: Federal Council approves agreements and opens consultation process», 13. Juni 2025, https://www.admin.ch/en/newnsb/gjJJsduojrsl43zOAsGVq. Keines der beiden Dokumente führt Finanzdienstleistungen unter den Bereichen des Pakets auf. Nach einer Vernehmlassung, die bis zum 31. Oktober 2025 dauerte, wurde die Botschaft im März 2026 dem Parlament unterbreitet. ↩
Nur zur allgemeinen Information. Dieser Beitrag ist keine Rechts- oder Steuerberatung, ersetzt nicht die Beratung im Einzelfall und begründet kein Mandatsverhältnis. Rechtsstand: 10/2026.