Referenzpreise, Preisberichterstattung und Marktintegrität

Rohstoffpreise werden auf zwei Arten bestimmt. An den Terminbörsen bilden sich die Preise transparent durch den Handel mit standardisierten Kontrakten. Auf den physischen Märkten, wo die meisten Geschäfte bilateral abgeschlossen werden und die Waren nach Qualität, Ort und Zeitpunkt variieren, werden die Preise häufig unter Bezugnahme auf Referenzwerte festgelegt, die von Preisagenturen (Price Reporting Agencies) veröffentlicht werden. Diese Agenturen ermitteln den jeweils geltenden Marktpreis anhand der Geschäfte, Gebote und Angebote, die ihnen die Marktteilnehmer melden.¹ Die Referenzwerte bestimmen den Wert physischer Kontrakte, deren Volumen ein Vielfaches der zugrunde liegenden Geschäfte beträgt.

Die Abhängigkeit physischer Kontrakte von Referenzwerten schafft einen Anreiz zur Manipulation. Ein Händler, der eine grosse Position hält, deren Wert von einem Referenzwert abhängt, kann davon profitieren, dass er die Bewertung über die von ihm gemeldeten Geschäfte, Gebote und Angebote beeinflusst. Die Marktmanipulation, zu der sich Glencore 2022 in den Vereinigten Staaten schuldig bekannte, war von dieser Art: Zwischen 2011 und 2019 manipulierten Händler des Unternehmens die Referenzpreise für Heizöl (Fuel Oil) in den Häfen von Los Angeles und Houston, um die Positionen des Unternehmens zu begünstigen.² Das schweizerische Recht erfasst Marktmanipulation in erster Linie im Zusammenhang mit Effekten, die an schweizerischen Handelsplätzen gehandelt werden, und zwar im Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG), das physische Rohstoff-Referenzwerte weitgehend ausserhalb seines Anwendungsbereichs lässt.³ Die Zuger Händler sind daher vor allem den Marktmissbrauchsregimen jener Rechtsordnungen ausgesetzt, in denen die Referenzwerte und die zugehörigen Terminmärkte angesiedelt sind. Dies sind vor allem die Vereinigten Staaten mit dem Commodity Exchange Act und der Durchsetzung durch die Commodity Futures Trading Commission sowie die Europäische Union und das Vereinigte Königreich mit ihren Marktmissbrauchsverordnungen, die sich auf Waren-Spot-Kontrakte erstrecken, soweit diese sich auf verbundene Finanzinstrumente auswirken.⁴ Wer einen Händler in Zug berät, muss sicherstellen, dass dessen Compliance-Programm die Meldung von Geschäften an Preisagenturen und das Verhalten seiner Händler auf den physischen Märkten abdeckt.

Anmerkungen

1. IOSCO, «Principles for Oil Price Reporting Agencies – Final Report», 5. Oktober 2012, iosco.org (IOSCOPD391): nennt Platts, Argus und ICIS als die grossen PRAs und legt die Rangfolge der für die Bewertungen verwendeten Daten fest: abgeschlossene und gemeldete Geschäfte, danach Gebote und Angebote, danach sonstige Marktinformationen. ↩
2. US Department of Justice, 24. Mai 2022: Manipulation der Referenzpreise für Heizöl (Fuel Oil) in den Häfen von Los Angeles und Houston von Januar 2011 bis August 2019; Strafzahlung von USD 341,2 Mio. und Einziehung von USD 144,4 Mio. ↩
3. Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG, SR 958.1), Art. 143 (Marktmanipulation, Aufsichtsrecht) und Art. 155 (Kursmanipulation, Strafrecht), fedlex.admin.ch (konsolidierte Fassung vom 1. Januar 2020): Beide Bestimmungen betreffen Effekten, die an einem Handelsplatz in der Schweiz zum Handel zugelassen sind. Dass ein spezifisches schweizerisches Regime für physische Rohstoff-Referenzwerte fehlt, ist die Einschätzung des Autors. ↩
4. 7 U.S.C. § 9 («Prohibition regarding manipulation and false information»; manipulative oder täuschende Mittel im Zusammenhang mit Swaps und Kaufverträgen über Rohstoffe im zwischenstaatlichen Handel oder zur künftigen Lieferung) und 7 U.S.C. § 13(a)(2) (Manipulation oder versuchte Manipulation des Preises eines Rohstoffs als Verbrechen [felony]), law.cornell.edu; 17 CFR § 180.1 (CFTC, Verbot manipulativer und täuschender Mittel), law.cornell.edu; Verordnung (EU) Nr. 596/2014 (MAR), Art. 2 Abs. 2 lit. a, eur-lex.europa.eu: Art. 12 und 15 gelten auch für Waren-Spot-Kontrakte, die keine Energiegrosshandelsprodukte sind, wenn das Geschäft, der Auftrag oder die Handlung eine Auswirkung auf den Kurs oder Wert eines Finanzinstruments hat, wahrscheinlich hat oder haben soll. ↩

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